对赌最后一年，居然之家离千亿市值还有多远？

对赌最后一年，居然之家离千亿市值还有多远？

“公司有做到千亿市值的信心。”近日，居然之家公司董事兼执行总裁王宁在2021年度业绩会上表示。

支撑居然之家信心的是其刚刚发布的年度成绩单。近日，居然之家交出借壳上市之后的第三份年报。疫情叠加房产颓势背景下，居然之家年报表现不俗：营收首破百亿，净利润同比增长71%，与最大的竞争对手红星美凯龙的差距正不断缩小。

（图片来源：网络，侵删）

然而，没过两天，这份信心就被打了脸。4月28日，居然之家发布的一季度报显示，公司一季度营收同比减少7.30%，利润同比减少18.25%。次日，居然之家又迎来高层人员变动，第十届董事会非独立董事蒋凡辞去公司董事、战略委员会委员职务，非独立董事王星辞去公司董事、预算委员会委员职务。

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与此同时，居然之家的股价却一路下滑。截至发稿，居然之家股价已跌至4元，较上市之初近乎腰斩，市值也从最高的660亿元跌到260亿元左右。与此同时，借壳上市的对赌协议依旧悬在这个家居龙头的顶上，对赌完成与否的不同声音都有之，毛利率暴降的问题也并未解决。

想从260亿迈向千亿市值，居然之家仅有信心是不够的。

一、对赌完成了吗？

1999年开业的居然之家，并不算家居行业的先行者。开业之初，它还是个经营面积不足3万平方米的小型建材市场。

乘行业崛起的东风，20年间，居然之家门店数量陆续扩张到400多家。居然之家2021年财报显示，2021年，实现营业收入130.71亿元，同比增长44.88%，这也是其营收首次突破百亿。

归属于上市公司股东的净利润23.25亿元，同比增长71.36%；扣非净利润22.29亿元，同比增长75.72%。

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财报发布后，有人说居然之家对赌失败，也有说它超额完成对赌目标的。各种混乱说法背后的故事，还得从2年前说起。

2019年12月，武汉中商更名居然之家，正式登陆A股，持续两年的356亿借壳大戏落幕。国资借壳在此前较为罕见。在成功背后，居然之家也背负了业绩对赌协议。

根据协议，2019年-2021年，居然之家旗下家居连锁实现扣非归母净利将分别不低于20.6亿元、24.2亿元以及27.2亿元。

在上市之后首个财年，居然之家家居连锁实现扣非归母净利21.17亿元，完成首期对赌承诺。然而，紧接而来的疫情让完成目标成为奢望，居然之家在2021年6月发布公告称，家居连锁在2020年不再承担扣非归母净利润的业绩指标，原业绩承诺顺延至下一财年，即2021年。

2021年的目标是24.2亿元，居然之家实际上是完成了对赌。2021年，居然之家公司下属全资子公司北京居然之家家居连锁有限公司完成扣非归母净利为25.07亿元，堪堪完成目标。市场上大多认为没有完成对赌的是认错了对象，以归属于上市公司股东的扣非净利润与之对较。

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虽然又擦线过关，但接下来，居然之家还面临最后一年27.2亿的对赌目标。重压三年，面对最后一个目标，居然之家还来不及喘口气。

二、离千亿市值还有多远？

在今年的业绩会上，居然之家CEO王宁表示，公司有做到千亿市值的信心。然而，疲软的股价显然撑不起这一市值野心。

按照当前的“白菜”股价，居然之家的市值仅260亿左右，与千亿相差甚远。放出的豪言壮语背后有什么来支撑呢？

王宁表示，公司未来的市值和业绩增量主要源自以下几个方面。概括来说，分别为：现有门店提质增效、轻资产扩张、市占率提升、大家居和大消费相融合、自营和IP业务经营收入的持续提升、家居产业服务平台——洞窝的运营赋能同行及上下游生态企业。

事实真会如此吗？

从整体行业来看，居然之家和红星美凯龙基本形成双寡头局面。以零售额计，2019年红星美凯龙、居然之家市占率分别为10.38%、6.70%，CR2市占率为17.1%，算不上成熟市场。但这也意味着，两家在市占率提升上还有空间。

从商业模式来看，与同行红星美凯龙一样，居然之家的主要商业模式也是“自主运营家居卖场+委托管理加盟”。解码财报，家居卖场租赁和加盟收入还是占到它营收的大头。

2021年，居然之家由连锁家居卖场租赁以及加盟管理业务产生的收入为82.06亿元，占到整体营收的62.78%，同比增长24.14%。同时，由购物中心与商场超市的商品销售贡献的收入为36.80亿元，占整体营收比重为28.16%，同比增长88.13%。

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获得高额租赁额背后，是居然之家快速扩张的门店数量。截至2021年底，其全国家居卖场数量达到421个，而这个数字在2018年的时候还是285家，3年增加近50%。但是，与卖场数量同步增加的是它的负债问题。

2018年，居然之家负债合计仅14.11亿元，2020年底，负债额狂飙至188.68亿元。而根据2021年财报，截至2021年底，其负债总额达到359.68亿元，较前一年增长了90%，资产负债率达63.99%。

高负债与“轻资产”显然相违背。此外，另一个数据也不容乐观，那就是成本。

虽然录得较高的利润增长率，但那是基于前一年的低基数。从成本来看，居然之家期内营业总成本高达98.68亿元，同比增加了37.89%，对公司利润造成拉低。其中，“租赁及加盟管理服务业”和“商品销售业”在营业成本中占比最大，分别为48.70%和45.13%，“商品销售业”比上年同期增长127.47%。

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与红星美凯龙对比来看，居然之家近三年营业总成本一路上升，而美凯龙却较为稳定，2021的增幅则仅为10.63%，2020年还同比下降。

成本的问题从毛利上也可见端倪。居然之家的租赁管理业务毛利率为59.77%，而美凯龙的毛利达到77.1%。在商业销售业务板块，居然之家的毛利率更是仅有16.88%，比上年同期减少14.38个百分点。商业销售虽然也是红星美凯龙毛利最低的业务，但依旧有20%以上，高于居然之家。

三、数字化是破圈之道吗？

高负债、低毛利，居然之家靓丽业绩背后的问题并不小。居然之家对于成本上升的解释是：主要是本期居然智能业务扩张，营业成本相应增加，另外，由于执行新租赁准则，租赁负债利息支出计入财务费用所致。

智能业务，正是居然之家寄予厚望的“第二增长极”。当前，中国家居建材市场规模超过4.5万亿元，但行业本身产业链条长，存在信息化程度低、前后端信息不互通等问题。数字化，也成了不少家居巨头大力转型的方向。

（图片来源：家居新范式，侵删）

“家居零售行业呈现大行业、小企业的现状，行业未来发展空间巨大，出现市场规模超千亿的龙头企业的概率非常大。居然之家目前在家居零售行业数字化转型方面遥遥领先同行，最有可能在未来3-5年内成为S2B2C的产业服务平台。”这是居然之家董事会秘书、证券事务部总监高娅绮在业绩会上的说法。

超大成本的投入也说明了居然之家数字化转型的决心。2021年6月，居然之家打造的家居零售产业服务平台“洞窝”正式上线试运营。这款承载着居然之家野心的产品，定位本地化家居零售平台，目标解决家居消费痛点，并且将助力商企数字化经营作为目标。

简单来说，居然之家想做服务平台。上线快一年，“洞窝”发展如何呢？根据财报，洞窝吸引了27家非居然卖场和4000家非居然商家进驻并实现商业化。从2021年6月份上线到2021年年底，洞窝累计注册用户达到217万，覆盖17个城市60家卖场，店铺数突破1万家，月活用户75万，GMV破亿元。

但是，这个数据离行业第一的目标显然还有距离。今年2月18日，在工信部公布的《关于侵害用户权益行为的APP通报》中，洞窝还榜上有名，因涉及“强制、频繁、过度索取权限”被通报整改。

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此外，在黑猫投诉上，还有不少关于洞窝的问题。有用户称，曾经参与洞窝App的分包地推，但是在完成地推后，对方却不结算费用。

想“掀起家居零售新革命”，给行业末端从业者一个最低成本触达数字化的路径，居然之家的想法值得肯定。但是在实际运营中能否行稳致远，提供优质的服务，而非以“新故事”割韭菜，居然之家还需要拿出更多行动。

（文章来源：家居新范式，侵删）